Hoe dicht is JC Penney failliet? (JCP, KSS)
De worstelende retailer JC Penney (NYSE: JCP) heeft in elk van de afgelopen vier jaar een nettoverlies gerapporteerd. De balans van het bedrijf zit vol met schulden – meer dan $ 5 miljard volgens het meest recente winstrapport – wat resulteert in meer dan $ 400 miljoen aan rentebetalingen per jaar. De omzet stortte in toen de voormalige CEO Ron Johnson een paar jaar geleden een ingrijpende make-over probeerde, en hoewel er sindsdien enige vooruitgang is geboekt, genereert JC Penney nog steeds veel te weinig inkomsten.
Hoewel elke onmiddellijke dreiging van faillissement is afgenomen, nu het bedrijf ongeveer $ 2 miljard aan liquiditeit ter beschikking heeft in de vorm van contanten en kredietlijnen, is de huidige toestand van het bedrijf onhoudbaar. Hoeveel tijd heeft JC Penney om de zaken te veranderen voordat een faillissement een reële mogelijkheid wordt?
Het verhaal tot nu toe Zelfs na de financiële crisis was JC Penney in goede vorm. Begin 2011 was het bedrijf winstgevend en groeide de omzet. De balans zag er prima uit, met contanten die de schulden van het bedrijf bijna volledig dekten, en hoewel de marges niet zo hoog waren als vroeger, verbeterden de zaken.
Johnson nam eind 2011 het roer over als CEO en implementeerde een nieuwe strategie om de boel wakker te schudden. Kortingen en kortingsbonnen werden vervangen door alledaagse lage prijzen, die trouwe klanten wegjaagden en enorme verkoopdalingen veroorzaakten. Johnson werd in 2013 ontslagen en het bedrijf worstelt nog steeds om te herstellen.
De balans is de afgelopen jaren flink geraakt:
Alle waarden in miljarden USD. Bron: winstverslagen van JC Penney.
Een redelijke nettoschuld van minder dan $ 500 miljoen is explosief gestegen tot meer dan $ 4 miljard, en de boekwaarde van het bedrijf is met bijna tweederde gedaald. Nu de verliezen zich blijven opstapelen, zal de situatie alleen maar erger worden voordat deze beter wordt.
Met meer dan $ 1 miljard aan contanten kan het lijken alsof JC Penney niet zoveel problemen heeft. Maar er is een eenvoudige manier om het faillissementsrisico van het bedrijf te kwantificeren: de Altman Z-Score. Het is een enkel getal, berekend op basis van cijfers op de balans en resultatenrekening van een bedrijf, en het is in de loop der jaren redelijk nauwkeurig gebleken als voorspeller van een faillissement. Elke Z-score lager dan 1,81 betekent dat een bedrijf in nood verkeert en dat de komende jaren waarschijnlijk failliet zal gaan.
Dit is hoe de Altman Z-Score van JC Penney de afgelopen jaren is veranderd:
Berekeningen door auteur. Gegevens uit de jaarverslagen van JC Penney.
De Z-score van JC Penney raakte in 2012 verontrust en hoewel er in 2014 enige verbetering was ten opzichte van 2013, blijft hij vandaag verontrustend. Dat betekent niet dat een faillissement gegarandeerd is, aangezien de Altman Z-Score verre van perfect is, maar het toont wel aan dat de financiële situatie van JC Penney op zijn best zwak is.
De tijd dringt J. C. Penney slaagde erin om in 2014 een positieve vrije kasstroom te rapporteren, ondanks een nettoverlies van $ 771 miljoen, waardoor het bedrijf meer dan $ 2 miljard aan liquiditeit kon behouden. Deze situatie levert JC Penney wat tijd op, maar de manier waarop het bedrijf geld spaart, is niet duurzaam. JC Penney geeft te weinig geld uit aan investeringsuitgaven en legde slechts $ 252 miljoen vast in 2014, vergeleken met een afschrijvingslast van $ 632 miljoen. Deze aanpak kan nog een tijdje doorgaan, maar het bedrijf stelt zijn kapitaaluitgaven eigenlijk alleen maar uit.
JC Penney laat ook toe dat de voorraad afneemt, waardoor er wat broodnodige contanten vrijkomen. Nogmaals, dit is op de lange termijn niet houdbaar en uiteindelijk zal de voorraad weer toenemen, vooral als de verkoop groeit.
Na nog een jaar of twee zullen geen van deze methoden meer mogelijk zijn en zal de liquiditeit van het bedrijf weer gaan dalen als de winstgevendheid niet is teruggekeerd. Dat is een hele opgave, vooral gezien de $ 400 miljoen aan jaarlijkse rentebetalingen, en als JC Penney op dat moment nog steeds honderden miljoenen dollars per jaar verliest, begint een faillissement steeds waarschijnlijker te worden.
Inzetten op een ommekeer van JC Penney blijft buitengewoon riskant, en een betere investering kan zijn collega-warenhuis Kohl’s (NYSE: KSS). Hoewel Kohl’s de afgelopen jaren enkele problemen heeft gehad met dalende verkopen en winsten, is het bedrijf nog steeds buitengewoon winstgevend, en door het terugkopen van aandelen stijgt de winst per aandeel.
Tijdens het vakantiekwartaal slaagde Kohl’s erin om de omzet in dezelfde winkel met 3,7% te laten groeien, slechts iets langzamer dan de stijging van 4,4% van JC Penney. Die vertoning komt zelfs toen JC Penney zijn omzet groeide vanuit een depressieve basis, en het toont aan dat het voor JC Penney moeilijk zal worden om marktaandeel te winnen van zijn concurrenten.
De voorraad van Kohl is de laatste tijd wat gestegen, maar de voorraad is nog steeds redelijk geprijsd. Op basis van de winst uit 2014 heeft het aandeel een P / E-ratio van ongeveer 16,7, en analisten verwachten dat de winst de komende jaren aanzienlijk zal groeien, tot $ 5 per aandeel in 2016, vergeleken met $ 4,24 per aandeel in 2014.
Kohl’s is een veel minder risicovolle investering dan JC Penney, die bijna geen tijd meer heeft om weer winstgevend te worden. De stappen die het bedrijf heeft genomen om de liquiditeit te behouden, hebben tot nu toe gewerkt, maar JC Penney zal in ernstige problemen komen als er de komende jaren geen enorme verbeteringen in de winstgevendheid worden gerealiseerd. Op korte termijn is er geen faillissementsrisico, maar de klok tikt door.
Timothy Green heeft geen positie in genoemde aandelen.