De vergelijkende benadering van de waardering van het eigen vermogen

Het belangrijkste doel van de waardering van het eigen vermogen is om een ​​waarde te schatten voor een bedrijf of zijn effect. Een belangrijke veronderstelling van elke fundamentele waardetechniek is dat de waarde van het effect (in dit geval een eigen vermogen of een aandeel) aan het eind van de dag wordt bepaald door de fundamenten van de onderliggende activiteiten van het bedrijf. Er zijn drie primaire aandelenwaarderingsmodellen: de discounted cashflow (DCF) -benadering, de kostenbenadering en de vergelijkbare (of vergelijkbare) benadering. Het vergelijkbare model is een relatieve waarderingsbenadering.

Het uitgangspunt van de vergelijkbare benadering is dat de waarde van een aandeel enige gelijkenis vertoont met andere aandelen in een vergelijkbare klasse. Voor een aandeel kan dit eenvoudig worden bepaald door een bedrijf te vergelijken met zijn belangrijkste rivalen, of in ieder geval met die rivalen die vergelijkbare bedrijven runnen.  Verschillen in de waarde tussen vergelijkbare bedrijven kunnen kansen bieden. De hoop is dat het betekent dat het eigen vermogen ondergewaardeerd is en kan worden gekocht en vastgehouden totdat de waarde stijgt. Het tegenovergestelde zou waar kunnen zijn, wat een mogelijkheid zou kunnen zijn om de aandelen te shorten of de portefeuille te positioneren om te profiteren van een daling van de prijs.

Soorten Comp-modellen

Er zijn twee primaire vergelijkbare benaderingen. De eerste is de meest voorkomende en kijkt naar marktvergelijkingen voor een bedrijf en zijn branchegenoten. Gemeenschappelijke markt multiples onder meer de volgende: enterprise-value-to-sales (EV / S), enterprise meerdere, prijs-to-winstverhouding (P / E), price-to-book (P / B), en de prijs-to- vrije kasstroom (P / FCF).

Om een ​​betere indicatie te krijgen van hoe een bedrijf zich verhoudt tot rivalen, kunnen analisten ook kijken naar hoe zijn margeniveaus zich verhouden. Een activistische investeerder zou bijvoorbeeld het argument kunnen aanvoeren dat een bedrijf met gemiddelden lager dan vergelijkbare bedrijven rijp is voor een ommekeer en een daaropvolgende waardestijging als zich verbeteringen voordoen.

De tweede vergelijkbare benadering kijkt naar markttransacties waarbij vergelijkbare bedrijven, of in ieder geval vergelijkbare divisies, zijn gekocht of overgenomen door andere rivalen, private equity bedrijven of andere klassen van grote investeerders met een diepe pocket. Met deze aanpak kan een belegger een idee krijgen van de waarde van het eigen vermogen. In combinatie met het gebruik van marktstatistieken om een ​​bedrijf te vergelijken met belangrijke rivalen, kunnen veelvouden worden geschat om tot een redelijke schatting van de waarde voor een bedrijf te komen.

Voorbeeld van de Comp-methode

De vergelijkbare benadering wordt het best geïllustreerd aan de hand van een voorbeeld. Hieronder vindt u een analyse van de grootste, meest gediversifieerde chemische bedrijven die in de VS handelen

Als je naar Eastman Chemical kijkt, is het duidelijk dat het een van de kleinere is onder de grote gediversifieerde bedrijven. De onbewerkte gegevens die worden gebruikt om de primaire vergelijkbare gegevens samen te stellen, omvatten onbewerkte bedrijfswaarde, omzet en winstcijfers. De drie primaire multiples suggereren dat Eastman handelt boven het branchegemiddelde in termen van EV / omzet, en iets onder het gemiddelde in termen van P / E, het meest basale instrument om het veelvoud te onderzoeken dat de aandelenmarkt op de winst van een bedrijf plaatst..

Eastman’s P / FCF-multiple, een genuanceerder winstmultiple dat bedoeld is om naar echte vrije cashflow te kijken door een deel van de subjectiviteit van het rapporteren van inkomsten weg te nemen, ligt ver onder het gemiddelde, hoewel het hoge niveau voor Air Products & Chemicals (P / FCF van 93,7) ziet er verdacht uit en moet mogelijk worden aangepast. Een belangrijk onderdeel van een waarderingsmodel is om naar mogelijke uitschieters te kijken en te zien of ze moeten worden heroverwogen of ronduit genegeerd. Als het verdachte veelvoud van Air Product wordt weggelaten, komt het peer-gemiddelde op 19,4, waardoor Eastman nog steeds onder het gemiddelde blijft, maar veel minder dan wanneer alle veelvouden in aanmerking worden genomen.

De andere overweging is de winstgevendheid van de winst-en-verliesrekening van Eastman in vergelijking met die van concurrenten. Zowel de bruto- als de bedrijfsmarges liggen boven het branchegemiddelde. Over het algemeen ziet het bedrijf er redelijk gewaardeerd uit, althans op basis van de bovenstaande informatie. Maar, zoals hierboven uiteengezet, zijn er nog steeds andere overwegingen nodig, zoals een waardering door groei- en winsttrends voor de komende jaren te projecteren en echt te kijken naar de details van inkomsten, vrije kasstroom en marges om er zeker van te zijn dat ze nauwkeurig zijn en echt representatief voor het bedrijf. Hetzelfde geldt voor elk individueel bedrijf dat deel uitmaakt van het vergelijkbare universum.

Een laatste overweging is om te kijken naar markttransacties. Zo verkocht DuPont in 2012 een groot deel van zijn chemische divisie, zijn segment van performance coatings, aan private equity-gigant Carlyle Group (NASDAQ: EBITDA.3  Dit veelvoud dat op Eastman van toepassing was, of simpelweg de EBITDA van Eastman van $ 1,7 miljard over de afgelopen 12 maanden vermenigvuldigt, zou duiden op een ondernemingswaarde van bijna $ 14 miljard, of iets lager dan de huidige ondernemingswaarde waartegen het bedrijf handelt. Dit zou erop duiden dat Eastman overgewaardeerd wordt door deze statistiek, maar zoals uitgelegd in de volgende sectie, is dit misschien niet het geval.  

Belangrijke overwegingen

Het is belangrijk op te merken dat het moeilijk kan zijn om echt vergelijkbare bedrijven en transacties te vinden om een ​​eigen vermogen te waarderen. Dit is het meest uitdagende deel van een vergelijkende analyse. Zo nam Eastman Chemical in 2012 rivaal Solutia over in een poging om minder cycliciteit in zijn activiteiten te hebben.  DuPont’s activiteiten op het gebied van performance coatings zijn zeer cyclisch, dus het had waarschijnlijk tegen een lagere waardering moeten worden verkocht. Zoals hierboven uiteengezet, ziet het vrije cashflow-veelvoud voor Air Products er verdacht uit in de analyse, wat betekent dat er verder moet worden gewerkt om te bepalen welke aanpassingen moeten worden doorgevoerd.

Bovendien kan het gebruik van trailing en forward multiples een groot verschil maken in een analyse. Als een bedrijf snel groeit, zal een historische waardering niet overdreven nauwkeurig zijn. Het belangrijkste bij de waardering is het maken van een redelijke schatting van toekomstige marktmultiples. Als de winst naar verwachting sneller zal groeien dan die van rivalen, zou de waarde hoger moeten zijn.

Het is ook vermeldenswaard dat van de drie primaire waarderingsbenaderingen de vergelijkbare benadering het enige relatieve model is. Zowel de kostenbenadering als de contante cashflow zijn absolute modellen en kijken uitsluitend naar het bedrijf dat wordt gewaardeerd, waarbij belangrijke marktfactoren kunnen worden genegeerd. Aan de andere kant kan de aandelenmarkt soms overgewaardeerd raken, wat een vergelijkbare benadering minder zinvol zou maken, vooral als comps overgewaardeerd zijn.  Om deze reden is het het beste om alle drie de benaderingen te gebruiken.

Het komt neer op

Waardering is zowel een kunst als een wetenschap. In plaats van geobsedeerd te zijn door wat het werkelijke dollarcijfer van een aandeel zou kunnen zijn, is het het meest waardevol om tot een waarderingsbereik te komen. Als een aandeel bijvoorbeeld naar de onderkant of onder de onderkant van een bepaald bereik handelt, is dit waarschijnlijk een goede waarde. Het tegenovergestelde kan gelden aan de bovenkant en kan duiden op een mogelijkheid tot kortsluiting.