Rollen en functies van moderne investeringsbanken
Misschien wekt geen enkele andere organisatie zoveel ontzag, intriges, controverse en nieuwsgierigheid als de wereldwijde investeringsbank. Investeringsbanken hebben een legendarische geschiedenis en tegenwoordig zitten ze schrijlings op de snelle stroom van wereldhandel en kapitaal.
Dit artikel geeft een kort historisch overzicht van zakenbanken, beschrijft de verschillende rollen die zij spelen bij het creëren en distribueren van effecten en onderzoekt de belangenconflicten die ontstaan wanneer deze functies plaatsvinden onder één bedrijfsdak.
Belangrijkste leerpunten
- Moderne investment banking begon met de zakenbank model in de 18 e en 19 e eeuw.
- Investeringsbankieren is een sector van de industrie die zich voornamelijk bezighoudt met kapitaalfinanciering voor een reeks klanten in wereldwijde en lokale bedrijven.
- Investeringsbankieren helpt met name bedrijven om aandelen naar het publiek te brengen, obligatie-aanbiedingen te onderschrijven en zich bezig te houden met handel en investeringen voor eigen rekening.
- De meeste investeringsbanken richten zich tegenwoordig op bedrijven, organisaties of vermogende klanten.
Een vroege geschiedenis
Adam Smith omschreef het kapitalisme op beroemde wijze als een onzichtbare hand die de markt leidt bij de toewijzing van goederen en diensten. De financiële motoren van deze hand in de 18e en 19e eeuw waren Europese handelsbanken zoals Hope & Co., Baring Brothers en Morgan Grenfell. Een tijdlang heerste Nederland – en later Groot-Brittannië – over de golven van de wereldwijde handel in verafgelegen aanloophavens zoals India en Hong Kong.
Het handelsbankmodel stak toen de Atlantische Oceaan over en diende als inspiratie voor de financiële firma’s die waren opgericht door vooraanstaande families in wat misschien wel de opkomende markt van de dag zou kunnen worden genoemd – de Verenigde Staten. De structuur en activiteiten van vroege Amerikaanse bedrijven zoals JP Morgan & Co., Dillon Read en Drexel & Co. weerspiegelden die van hun Europese tegenhangers en omvatten het financieren van nieuwe zakelijke kansen door het aantrekken en inzetten van investeringskapitaal.
Hieruit zijn in de loop van de tijd twee enigszins verschillende modellen ontstaan. Het oude handelsbankmodel was grotendeels een privéaangelegenheid die werd gevoerd onder de bevoorrechte bewoners van de club door de wereld van oude Europese rijkdom. De zakenbank legde doorgaans aanzienlijke bedragen aan van haar eigen (familiebezit) kapitaal samen met dat van andere privébelangen die als vennoten met beperkte aansprakelijkheid in de deals kwamen.
De opkomst van investeringsbanken
In de 19e eeuw werd een nieuw model populair, vooral in de Verenigde Staten. Bedrijven op zoek naar kapitaal aan te trekken zou effecten uitgeven aan derden-beleggers, die dan de mogelijkheid hebben om deze effecten verhandelen in de georganiseerde effecten uitwisseling van belangrijke financiële centra zoals Londen en New York. De rol van de financiële onderneming was die van underwriter, die de emittent vertegenwoordigde bij het investerende publiek, interesse wekte van investeerders en de details van de emissie faciliteerde. Bedrijven die zich met dit bedrijf bezighielden, werden bekend als investeringsbanken.
Bedrijven zoals JP Morgan beperkten zich niet tot investeringsbankieren, maar vestigden zich in een groot aantal andere financiële bedrijven, waaronder het verstrekken van leningen en deposito’s (dwz commercieel bankieren ). Door de beurscrash van 1929 en de daaropvolgende Grote Depressie kwam de Amerikaanse regering tot de conclusie dat de financiële markten strenger moesten worden gereguleerd om de financiële belangen van de gemiddelde Amerikanen te beschermen. Dit resulteerde in de scheiding van investment banking en commercial banking in de Glass-Steagall Act van 1933.
Goldman Sachs, Barclays en Citgroup (in willekeurige volgorde) zijn drie van de top 10 wereldwijde investeringsbanken in 2020.
De bedrijven aan de investeringsbankkant van deze scheiding (Morgan Stanley, Goldman Sachs, Lehman Brothers en First Boston) gingen een prominente rol spelen in de acceptatie van corporate America tijdens de naoorlogse periode, en de grootste kreeg bekendheid als de so- genaamd bobbel beugel.
Handelsbanken en private-equityfirma’s
De term zakenbank kwam eind jaren zeventig weer in zwang met de opkomende private equity-activiteiten van bedrijven als Kohlberg, Kravis & Roberts (KKR). Merchantbanking in zijn moderne context verwijst naar het gebruik van het eigen vermogen (vaak vergezeld van externe schuldfinanciering) bij een privétransactie, in tegenstelling tot het onderschrijven van een aandelenemissie via openbaar verhandelde effecten op een beurs, wat de klassieke functie is van een investeringsbank. Veel van de grote internationale bedrijven voeren tegenwoordig zowel merchantbanking ( private equity ) als investeringsbankieren uit.
De regelgevende infrastructuur
In de Verenigde Staten opereren investeringsbanken volgens de wetgeving die ten tijde van Glass-Steagall van kracht was. De Securities Act van 1933 werd een blauwdruk voor de manier waarop investeringsbanken effecten op de openbare markten onderschrijven. De wet legde de praktijken van due diligence vast, de uitgifte van een voorlopig en definitief prospectus en de prijsstelling en syndicering van een nieuwe uitgifte.
De Securities Exchange Act van 1934 was gericht op effectenbeurzen en broker-dealerorganisaties. De wet op de investeringsmaatschappij van 1940 en de wet op investeringsadviseurs van 1940 legden voorschriften vast voor fiduciaires, zoals onderlinge fondsen, particuliere vermogensbeheerders en geregistreerde beleggingsadviseurs. In de termen van Wall Street vertegenwoordigen de investeringsbanken de “verkoopkant” (aangezien ze zich voornamelijk bezighouden met het verkopen van effecten aan investeerders), terwijl onderlinge fondsen, adviseurs en anderen de “koopkant” vormen.
Anatomie van een aanbod
Een bedrijf selecteert een investeringsbank als hoofdbeheerder van een effectenaanbod; verantwoordelijkheden omvatten het leiden van de due diligence en het opstellen van het prospectus. De hoofdmanager vormt een team van externe specialisten, waaronder juridisch adviseurs, boekhoudkundige en fiscale specialisten, financiële drukkers en anderen. Bovendien, de leadmanager nodigt andere banken in een overnemen syndicaat als co-managers. De hoofd- en medebeheerders zullen delen van de aandelen toewijzen die onderling worden aangeboden. Omdat hun acceptatiekosten afhangen van het grootste deel van de uitgifte dat ze verkopen, is de concurrentie om hoofdmanagers en senior toewijzingsposities behoorlijk hevig.
Wanneer een bedrijf voor het eerst openbaar verhandelde effecten uitgeeft via een beursgang (IPO), stelt de hoofdmanager een onderzoeksanalist aan om een onderzoeksrapport te schrijven en te beginnen met de doorlopende berichtgeving over het bedrijf. Het rapport bevat een economische analyse van het bedrijf en zijn vooruitzichten gezien de markt voor zijn producten en diensten, concurrentie en andere factoren. Zodra de analist de dekking start, zal hij doorlopende aanbevelingen doen aan de klanten van de bank om aandelen te kopen, aan te houden of te verkopen op basis van de waargenomen reële waarde ten opzichte van de huidige aandelenkoers.
Distributie en acceptatie
Distributie begint met de -book building proces. Het onderschrijvingssyndicaat bouwt tijdens de aanbiedingsperiode een interessant boek op, meestal vergezeld van een roadshow, waarin het senior management van de uitgevende instelling en de teamleden van het syndicaat potentiële investeerders ontmoeten (meestal institutionele investeerders zoals pensioenfondsen, schenkingen en verzekeringsmaatschappijen). Potentiële beleggers ontvangen een rode haring, een voorlopig prospectus dat alle materieel belangrijke informatie over de uitgevende instelling bevat, maar de uiteindelijke uitgifteprijs en het aantal aandelen weglaat.
Aan het einde van de roadshow stelt de hoofdmanager de definitieve aanbiedingsprijs vast op basis van de heersende vraag. Underwriters trachten overtekend op het aanbod te krijgen(meer vraag creëren dan beschikbare aandelen). Als ze slagen, zullen ze een overtoewijzingsoptie uitoefenen, een zogenaamde greenshoe, die is genoemd naar de Green Shoe Manufacturing Company, de eerste uitgever van een dergelijke optie. Hierdoor kunnen de underwriters het aantal nieuwe uitgegeven aandelen met maximaal 15% verhogen (ten opzichte van het aantal vermeld in het prospectus) zonder enige aanvullende registratie. De nieuwe uitgiftemarkt wordt de primaire markt genoemd.
De Securities and Exchange Commission (SEC) registreert de effecten voorafgaand aan hun primaire uitgifte, waarna ze beginnen met handelen op de secundaire markt op de New York Stock Exchange, Nasdaq of een ander platform waar de effecten zijn geaccepteerd voor notering en verhandeling.
Belangenverstrengeling
Investeringsbankieren is beladen met potentiële belangenconflicten. Dit probleem is verergerd door de consolidatie die door de financiële dienstensector is getrokken, tot het punt waarop een handvol grote ondernemingen – de legendarische bulge bracket-banken – een onevenredig groot deel van de zaken aan zowel de koop- als de verkoopkant voor hun rekening nemen.
Het mogelijke conflict dat hieruit voortvloeit, is eenvoudig te begrijpen. Koopkantoren – beleggingsadviseurs en geldbeheerders – hebben een fiduciaire verplichting om uitsluitend te handelen in het beste belang van hun investerende klanten, zonder rekening te houden met hun eigen economische prikkels om het ene product of de andere strategie aan te bevelen. Investeringsbankiers aan de verkoopzijde proberen de resultaten voor hun klanten, de emittenten, te maximaliseren. Wanneer een bedrijf waarvan de hoofdactiviteit de verkoopzijde is, een vermogensbeheerder aan de koopzijde overneemt, kunnen deze prikkels op gespannen voet staan.
Helaas voor investeerders is de economie van het bedrijf zodanig dat een onevenredig groot deel van de winst van een investeringsbank voortkomt uit haar acceptatie- en handelsactiviteiten. De concurrentie om mandaten is intens en de druk is hoog op alle deelnemers – de bankiers, onderzoeksanalisten, handelaren en verkopers – om resultaten te leveren.
Een voorbeeld in het bijzonder is onderzoek. De onderzoeksanalist wordt verondersteld onafhankelijke conclusies te trekken, ongeacht de belangen van de investeringsbankiers. Regelgeving schrijft voor dat banken een scheiding afdwingen tussen onderzoek en bankieren. In werkelijkheid hebben veel bedrijven de vergoeding van onderzoeksanalisten echter gekoppeld aan de winstgevendheid van investment banking. Onderzoek na de ineenstorting van de dotcom-zeepbel in 2000 heeft geleid tot een aantal pogingen om een aantal van deze gebrekkige praktijken te hervormen.
Compensatie voor carrières in investeringsbankieren
Een discussie over investeringsbankieren zou niet compleet zijn zonder de enorme sommen geld die investeringsbankiers worden betaald aan de orde te stellen. In wezen lopen de belangrijkste inkomstengenererende activa van een bank elke avond het kantoorgebouw uit. Deals worden afgerond en er wordt geld verdiend uitsluitend op basis van de relaties, ervaring en het slimme denken van de professionals die er werken.
Als zodanig heeft een investeringsbank weinig te maken met de winsten die ze verdient, behalve om de mensen te betalen die ze hebben geproduceerd. Het is niet ongebruikelijk voor 50% of meer van de top-line omzet in de salarissen en bonussen van de werknemers van een investment bank te gaan. Het meeste hiervan gaat naar de belangrijkste architecten van de deals, maar het gaat ook naar de medewerkers en analisten die tot in de vroege uurtjes zwoegen met verdisconteerde cashflow spreadsheets en vergelijkbare modellen.
De vangst is dat het grootste deel van deze vergoeding wordt betaald als bonussen. Vaste salarissen zijn zeker niet bescheiden, maar de grote uitbetalingen van zeven cijfers komen via bonusuitkeringen. Het risico voor een investeringsbankier is dat dergelijke uitbetalingen snel kunnen verdwijnen als de marktomstandigheden dalen of het bedrijf een slecht jaar heeft.
Investeringsbankiers besteden buitensporig veel tijd aan het zoeken naar nieuwe manieren om in goede en slechte tijden geld te verdienen. Bedrijfsgebieden zoals fusies en overnames (M&A), herstructurering, private equity en gestructureerde financiering, waarvan de meeste geen deel uitmaakten van het repertoire van een investeringsbank vóór het midden van de jaren zeventig, getuigen van het vermogen van dit beroep om voortdurend nieuwe manieren te vinden om geld.
Het komt neer op
Ondanks al het mysterie rond investeringsbanken, is de rol die ze hebben gespeeld tijdens de evolutie van het moderne kapitalisme redelijk rechttoe rechtaan. Deze instellingen bieden de financiële middelen om de onzichtbare hand van Adam Smith te laten functioneren.
Investeringsbanken floreren in verschillende economieën, van de kooplieden in het 18e-eeuwse Londen en Amsterdam tot de kolossen van nu, wier invloed de hele wereld omvat. Zolang er een markteconomie is, zijn er waarschijnlijk investeringsbankiers die nieuwe manieren bedenken om geld te verdienen.