Terugkoopovereenkomst (Repo)
Wat is een terugkoopovereenkomst?
Een repo-overeenkomst (repo) is een vorm van kortlopende leningen voor handelaars in overheidspapier. In het geval van een repo verkoopt een handelaar overheidseffecten aan beleggers, meestal van de ene op de andere dag, en koopt ze de volgende dag tegen een iets hogere prijs terug. Dat kleine prijsverschil is de impliciete daggeldrente. Repo’s worden doorgaans gebruikt om kapitaal op korte termijn aan te trekken. Ze zijn ook een veelgebruikt instrument bij open-markttransacties van centrale banken.
Voor de partij die het effect verkoopt en ermee instemt het in de toekomst terug te kopen, is het een repo; voor de partij aan de andere kant van de transactie, die het effect koopt en ermee instemt om in de toekomst te verkopen, is het een omgekeerde terugkoopovereenkomst.
Belangrijkste leerpunten
- Een repo-overeenkomst, of ‘repo’, is een kortetermijnovereenkomst om effecten te verkopen om ze tegen een iets hogere prijs terug te kopen.
- Degene die de repo verkoopt, leent feitelijk en de andere partij leent, aangezien de kredietgever de impliciete rente in het prijsverschil tussen initiatie en terugkoop krijgt gecrediteerd.
- Repo’s en reverse repo’s worden dus gebruikt voor kortlopend lenen en uitlenen, vaak met een looptijd van ’s nachts tot 48 uur.
- De impliciete rente op deze overeenkomsten staat bekend als de repo-rente, een proxy voor de risicovrije daggeldrente.
Inzicht in terugkoopovereenkomsten
Terugkoopovereenkomsten worden over het algemeen als veilige beleggingen beschouwd omdat het betreffende effect als onderpand fungeert. Daarom hebben de meeste overeenkomsten betrekking op Amerikaanse staatsobligaties. Een repo-overeenkomst isgeclassificeerd als een geldmarktinstrument en functioneert in feite als een rentedragende lening met onderpand op korte termijn. De koper treedt op als kortetermijnlener, terwijl de verkoper optreedt als kortetermijnlener. De effecten die worden verkocht, zijn het onderpand. Zo worden de doelstellingen van beide partijen, gedekte financiering en liquiditeit, bereikt.
Terugkoopovereenkomsten kunnen plaatsvinden tussen verschillende partijen. De Federal Reserve gaat terugkoopovereenkomsten aan om de geldhoeveelheid en bankreserves te reguleren. Particulieren gebruiken deze overeenkomsten normaal gesproken om de aankoop van schuldbewijzen of andere investeringente financieren. Terugkoopovereenkomsten zijn strikt kortetermijninvesteringen en hun looptijd wordt de “rente”, de “looptijd” of de “looptijd” genoemd.
Ondanks de overeenkomsten met leningen met onderpand, zijn repo’s feitelijke aankopen. Aangezien de koper echter slechts tijdelijk eigenaar is van de zekerheid, worden deze overeenkomsten vaak fiscaal en boekhoudkundig als leningen behandeld. In het geval van een faillissement kunnen repo-investeerders in de meeste gevallen hun onderpand verkopen. Dit is een ander onderscheid tussen repo’s en leningen tegen onderpand;In het geval van de meeste leningen met onderpand zouden failliete investeerders automatisch worden geschorst.
Termijn vs. openstaande terugkoopovereenkomsten
Het belangrijkste verschil tussen een looptijd en een open repo zit in de hoeveelheid tijd tussen de verkoop en de terugkoop van de effecten.
Repo’s met een bepaalde vervaldatum (meestal de volgende dag of week) zijn repo-overeenkomsten op termijn. Een handelaar verkoopt effecten aan een tegenpartij met de afspraak dat hij ze op een bepaalde datum tegen een hogere prijs terugkoopt. In deze overeenkomst krijgt de tegenpartij het gebruik van de effecten voor de looptijd van de transactie en ontvangt hij rente die wordt vermeld als het verschil tussen de initiële verkoopprijs en de terugkoopprijs. Het rentetarief staat vast en de rente wordt op de eindvervaldag door de dealer betaald. Een term repo wordt gebruikt om contanten te investeren of activa te financieren als de partijen weten hoe lang ze daarvoor nodig zullen hebben.
Een open repo-overeenkomst (ook wel on-demand repo genoemd) werkt op dezelfde manier als een term repo, behalve dat de dealer en de tegenpartij akkoord gaan met de transactiezonder de vervaldatum in te stellen. In plaats daarvan kan de transactie door beide partijen worden beëindigd door de andere partij hiervan op de hoogte te stellen vóór een afgesproken dagelijkse deadline. Als een open opslagplaats niet wordt beëindigd, wordt deze elke dag automatisch doorgeschoven. De rente wordt maandelijks betaald en de rente wordt in onderling overleg periodiek opnieuw geprijsd. De rente op een open repo ligt over het algemeen dicht bij de Federal Funds-rente. Een open repo wordt gebruikt om contanten te investeren of activa te financieren als de partijen niet weten hoe lang ze daarvoor nodig zullen hebben. Maar bijna alle openstaande overeenkomsten sluiten binnen een of twee jaar af.
De betekenis van de tenor
Repo’s met een langere looptijd worden meestal als een hoger risico beschouwd. Tijdens een langere looptijd kunnen meer factoren van invloed zijn op de kredietwaardigheid van de terugkoopman, en het is waarschijnlijker dat renteschommelingen een invloed hebben op de waarde van het teruggekochte actief.
Het is vergelijkbaar met de factoren die de rentetarieven op obligaties beïnvloeden. Onder normale kredietmarktomstandigheden levert een obligatie met een langere looptijd een hogere rente op. Aankopen van langlopende obligaties zijn weddenschappen dat de rentetarieven tijdens de looptijd van de obligatie niet substantieel zullen stijgen. Over een langere looptijd is de kans groter dat er een staartgebeurtenis zal plaatsvinden, waardoor de rentetarieven boven de voorspelde bandbreedtes uitkomen. Als er een periode van hoge inflatie is, is de rente die op obligaties voorafgaand aan die periode wordt betaald, in reële termen minder waard.
Ditzelfde principe is van toepassing op repo’s. Hoe langer de looptijd van de repo, hoe waarschijnlijker het is dat de waarde van de onderpandeffecten zal fluctueren voorafgaand aan de terugkoop, en de bedrijfsactiviteiten zullen van invloed zijn op het vermogen van de repo om het contract na te komen. Het tegenpartijkredietrisico is in feite het belangrijkste risico dat bij repo’s betrokken is. Zoals bij elke lening,draagtde schuldeiser het risico dat de schuldenaar de hoofdsom niet kan terugbetalen. Repo’s functioneren als gedekte schuld, waardoor het totale risico wordt verkleind. En omdat de repoprijs hoger is dan de waarde van het onderpand, blijven deze overeenkomsten wederzijds voordelig voor kopers en verkopers.
Soorten terugkoopovereenkomsten
Er zijn drie hoofdtypen terugkoopovereenkomsten.
- Het meest voorkomende type is eenopslagplaats van eenderde partij (ook bekend als eenopslagplaats voor drie partijen ). In deze regeling voert een verrekeningsagent of bank de transacties tussen de koper en de verkoper uit en beschermt de belangen van elk. Het bezit de effecten en zorgt ervoor dat de verkoper contant geld ontvangt bij het aangaan van de overeenkomst en dat de koper geld overmaakt ten voordele van de verkoper en de effecten op de vervaldag levert. De belangrijkste verrekeningsbanken voor repo met drie partijen in de Verenigde Staten zijn JPMorgan Chase en Bank of New York Mellon. Naast het in bewaring nemen van de effecten die bij de transactie betrokken zijn, waarderen deze clearingagenten ook de effecten en zorgen ze ervoor dat een bepaalde marge wordt toegepast. Ze regelen de transactie in hun boeken en helpen dealers bij het optimaliseren van het onderpand. Wat clearingbanken echter niet doen, is optreden als matchmakers;deze agenten vinden geen dealers voor geldinvesteerders of vice versa, en zij treden niet op als makelaar. Doorgaans vereffenen clearingbanken repo’s vroeg op de dag, hoewel een vertraging in de afwikkeling meestal betekent dat miljarden dollars aan intraday-krediet elke dag aan dealers worden verstrekt. Deze overeenkomsten vormen tussen 80% en 90% van de markt voor terugkoopovereenkomsten, die in 2016 ongeveer $ 1,6 biljoen in handen had.6
- In een gespecialiseerde repo voor levering vereist de transactie een obligatiegarantie aan het begin van de overeenkomst en op de vervaldag. Dit type overeenkomst is niet erg gebruikelijk.
- Bij een in bewaring gehouden repo ontvangt de verkoper contant geld voor de verkoop van het effect, maar houdt het op een bewaarrekening voor de koper. Dit type overeenkomst komt nog minder vaak voor omdat het risico bestaat dat de verkoper insolvent wordt en de lener mogelijk geen toegang heeft tot het onderpand.
Nabije en verre benen
Net als veel andere uithoeken van de financiële wereld, bevatten repo-overeenkomsten terminologie die nergens anders vaak voorkomt. Een van de meest voorkomende termen in de opslagruimte is het ‘been’. Er zijn verschillende soorten onderdelen: het deel van de repo-transactie waarin het effect aanvankelijk wordt verkocht, wordt bijvoorbeeld soms het ‘startbeen’ genoemd, terwijl de terugkoop die volgt het ‘close-been’ is. Deze termen worden soms ook uitgewisseld voor respectievelijk “dichtbij been” en “verre been”. In het nabije deel van een repotransactie wordt het effect verkocht. In het verre been wordt het teruggekocht.
De betekenis van de reporente
Wanneer centrale banken van de overheideffecten van particuliere banken terugkopen, doen ze dat tegen een gereduceerd tarief, de zogenaamde repo-rente. Net als prime-tarieven worden repo-tarieven bepaald door centrale banken. Het repotariefsysteem stelt overheden in staat om de geldhoeveelheid binnen economieën te beheersen door de beschikbare middelen te vergroten of te verkleinen. Een verlaging van de repotarieven moedigt banken aan om in ruil voor contanten effecten terug te verkopen aan de overheid. Dit vergroot de geldhoeveelheid die beschikbaar is voor de algemene economie. Omgekeerd kunnen centrale banken, door de repo-rente te verhogen, de geldhoeveelheid effectief verminderen door banken te ontmoedigen deze effecten door te verkopen.
Om de werkelijke kosten en baten van een repo-overeenkomst te bepalen, moet een koper of verkoper die geïnteresseerd is in deelname aan de transactie drie verschillende berekeningen in overweging nemen:
1) Contant betaald bij de eerste verkoop van effecten
2) Contanten te betalen bij de terugkoop van het effect
3) Impliciete rentevoet
Het geld dat bij de eerste verkoop van effecten wordt betaald en het geld dat bij de terugkoop wordt betaald, is afhankelijk van de waarde en het type effect dat bij de repo betrokken is. In het geval van een obligatie, bijvoorbeeld, zullen beide waarden rekening moeten houden met de zuivere prijs en de waarde van de opgebouwde rente voor de obligatie.
Een cruciale berekening in elke repo-overeenkomst is de impliciete rentevoet. Als het rentetarief niet gunstig is, is een repo-overeenkomst wellicht niet de meest efficiënte manier om toegang te krijgen tot contanten op korte termijn. Een formule die kan worden gebruikt om de werkelijke rentevoet te berekenen, is hieronder:
Rentetarief = [(toekomstige waarde / huidige waarde) – 1] x jaar / aantal dagen tussen opeenvolgende etappes
Als de reële rente eenmaal is berekend, zal een vergelijking van de rente met die van andere financieringsvormen uitwijzen of de repo-overeenkomst al dan niet een goede deal is. Over het algemeen bieden terugkoopovereenkomsten als beveiligde vorm van kredietverlening betere voorwaarden dan geldmarktovereenkomsten voor geldleningen. Vanuit het perspectief van een reverse repo-deelnemer kan de overeenkomst ook extra inkomsten genereren uit overtollige kasreserves.
Risico’s van Repo
Terugkoopovereenkomsten worden over het algemeen gezien als instrumenten met een beperkt kredietrisico. Het grootste risico bij een repo is dat de verkoper het einde van de overeenkomst niet kan volhouden door de effecten die hij op de vervaldatum heeft verkocht, niet terug te kopen. In deze situaties kan de koper van het effect het effect vervolgens liquideren om te proberen het geld terug te vorderen dat hij in eerste instantie heeft uitbetaald. Waarom dit echter een inherent risico vormt, is dat de waarde van het effect mogelijk is gedaald sinds de eerste verkoop, en het kan de koper dus geen andere keus laten dan ofwel het effect te behouden dat hij nooit van plan was op lange termijn te behouden. of om het met verlies te verkopen. Anderzijds is er bij deze transactie ook een risico voor de lener; als de waarde van de zekerheid hoger wordt dan de overeengekomen voorwaarden, mag de schuldeiser de zekerheid niet terugverkopen.
Er zijn mechanismen ingebouwd in de ruimte voor terugkoopovereenkomsten om dit risico te helpen verminderen. Veel repo’s hebben bijvoorbeeld te veel onderpand. Als het onderpand in waarde daalt, kan in veel gevallen een margin call van kracht worden om de lener te vragen de aangeboden effecten te wijzigen. In situaties waarin het waarschijnlijk lijkt dat de waarde van het effect zal stijgen en de crediteur het niet terug verkoopt aan de lener, kan onderpand worden gebruikt om het risico te beperken.
Over het algemeen is het kredietrisico voor terugkoopovereenkomsten afhankelijk van vele factoren, waaronder de voorwaarden van de transactie, de liquiditeit van het effect, de specifieke kenmerken van de betrokken tegenpartijen en nog veel meer.
De financiële crisis en de repomarkt
Na de financiële crisis van 2008 concentreerden beleggers zich op een bepaald type repo, repo 105 genaamd. Er werd gespeculeerd dat deze repo’s een rol hadden gespeeld in de pogingen van Lehman Brothers om de afnemende financiële gezondheid in de aanloop naar de crisis te verbergen. In de jaren onmiddellijk na de crisis kromp de repomarkt in de VS en daarbuiten aanzienlijk. In recentere jaren is het echter hersteld en bleef het groeien.
De crisis bracht problemen met de repomarkt in het algemeen aan het licht. Sinds die tijd heeft de Fed ingegrepen om systeemrisico’s te analyseren en te beperken. De Fed identificeerde ten minste drie punten van zorg:
1) De afhankelijkheid van de tripartiete repomarkt van het intraday-krediet dat de clearingbanken verstrekken
2) Een gebrek aan effectieve plannen om het onderpand te helpen liquideren wanneer een dealer in gebreke blijft
3) Een tekort aan levensvatbare risicobeheerpraktijken
Vanaf eind 2008 hebben de Fed en andere toezichthouders nieuwe regels opgesteld om deze en andere zorgen weg te nemen. Een van de effecten van deze regelgeving was een verhoogde druk op banken om hun veiligste activa, zoals schatkistpapier, aan te houden. Ze worden gestimuleerd om ze niet uit te lenen via repo-overeenkomsten. Volgens Bloomberg was de impact van de regelgeving aanzienlijk: tot eind 2008 bedroeg de geschatte waarde van wereldwijde effecten die op deze manier werden uitgeleend bijna $ 4 biljoen. Sinds die tijd schommelt het cijfer echter dichter bij $ 2 biljoen. Verder is de Fed in toenemende mate terugkoopovereenkomsten (of omgekeerde terugkoopovereenkomsten) aangegaan als middel om tijdelijke schommelingen in bankreserves te compenseren.14
Niettemin blijven er, ondanks de wijzigingen in de regelgeving in de afgelopen tien jaar, systeemrisico’s voor de repo-ruimte. De Fed blijft zich zorgen maken over het in gebreke blijven van een grote repo-dealer die zou kunnen leiden tot een vuurverkoop tussen geldfondsen, wat dan een negatieve invloed zou kunnen hebben op de bredere markt. De toekomst van de repo-ruimte kan voortdurende regelgeving inhouden om de acties van deze transactoren te beperken, of het kan uiteindelijk zelfs een verschuiving naar een centraal clearinghouse-systeem inhouden. Terugkoopovereenkomsten blijven voorlopig echter een belangrijk middel om kortlopende leningen te vergemakkelijken.