Inzicht in liquiditeitsrisico
Vóór de wereldwijde financiële crisis (GFC) was liquiditeitsrisico niet bij iedereen op de radar. Financiële modellen lieten het liquiditeitsrisico routinematig weg. Maar de GFC zorgde voor een vernieuwing om inzicht te krijgen in het liquiditeitsrisico. Een van de redenen was de consensus dat de crisis een aanval omvatte op het niet-depositaris, schaduwbanksysteem – verstrekkers van kortetermijnfinanciering, met name op de repomarkt – systematisch liquiditeit onttrok. Ze deden dit indirect maar onmiskenbaar door de onderpand haircuts te verhogen.
Na de GFC zijn alle grote financiële instellingen en regeringen zich terdege bewust van het risico dat liquiditeitsonttrekking een akelige medeplichtige kan zijn bij het doorgeven van schokken door het systeem – of zelfs de besmetting verergert.
Belangrijkste leerpunten
- Liquiditeit is hoe gemakkelijk een actief of effect op de markt kan worden gekocht of verkocht en in contanten kan worden omgezet.
- Er zijn twee verschillende soorten liquiditeitsrisico: financieringsliquiditeit en marktliquiditeitsrisico.
- Financierings- of kasstroomliquiditeitsrisico is de belangrijkste zorg van een corporate penningmeester die vraagt of het bedrijf zijn verplichtingen kan financieren.
- Markt- of activasliquiditeitsrisico is activa-illiquiditeit of het onvermogen om gemakkelijk een positie te verlaten.
- De meest populaire en ruwste maatstaf voor liquiditeit is de bied-laat-spread – een lage of smalle bied-laat-spread zou krap zijn en neigt naar een meer liquide markt.
Wat is liquiditeitsrisico?
Liquiditeit is een term die wordt gebruikt om te verwijzen naar hoe gemakkelijk een actief of effect op de markt kan worden gekocht of verkocht. Het beschrijft in feite hoe snel iets in contanten kan worden omgezet. Er zijn twee verschillende soorten liquiditeitsrisico’s. Het eerste betreft het financieren van liquiditeits- of kasstroomrisico, terwijl het tweede het marktliquiditeitsrisico is, ook wel activa- / productrisico genoemd.
Financieringsliquiditeitsrisico
Financierings- of kasstroomliquiditeitsrisico is de belangrijkste zorg van een corporate penningmeester die vraagt of het bedrijf zijn verplichtingen kan financieren. Een klassieke indicator van het financieringsliquiditeitsrisico is de current ratio (vlottende activa / kortlopende verplichtingen) of, wat dat betreft, de quick ratio. Een kredietlijn zou een klassieke verzachtende factor zijn.
Marktliquiditeitsrisico
Het liquiditeitsrisico van de markt of activa is de illiquiditeit van activa. Dit is het onvermogen om gemakkelijk een positie te verlaten. We kunnen bijvoorbeeld onroerend goed bezitten , maar als gevolg van slechte marktomstandigheden kan het alleen op korte termijn tegen een verkoopprijs worden verkocht. Het bezit heeft zeker waarde, maar omdat kopers tijdelijk zijn verdampt, kan de waarde niet worden gerealiseerd.
Beschouw het virtuele tegendeel, een Amerikaanse staatsobligatie. Het is waar dat een Amerikaanse staatsobligatie als bijna risicoloos wordt beschouwd, aangezien weinigen denken dat de Amerikaanse overheid in gebreke zal blijven. Maar daarnaast heeft deze obligatie een extreem laag liquiditeitsrisico. De eigenaar kan de positie gemakkelijk verlaten tegen de geldende marktprijs. Kleine posities in S&P 500-aandelen zijn eveneens liquide. Ze kunnen snel worden verlaten tegen de marktprijs. Maar posities in veel andere activaklassen, vooral in alternatieve activa, kunnen niet gemakkelijk worden verlaten. In feite kunnen we alternatieve activa zelfs definiëren als activa met een hoog liquiditeitsrisico.
Marktliquiditeitsrisico kan een functie zijn van het volgende:
- De microstructuur van de markt. Beurzen zoals commodity-futures zijn doorgaans diepe markten, maar veel over-the-counter (OTC) -markten zijn dun.
- Type activa. Eenvoudige activa zijn meer liquide dan complexe activa. Tijdens de crisis bijvoorbeeld werden CDO’s -quared – CDO 2 zijn gestructureerde obligaties gedekt door CDO-tranches – bijzonder illiquide vanwege hun complexiteit.
- Vervanging. Als een positie gemakkelijk kan worden vervangen door een ander instrument, zijn de substitutiekosten laag en is de liquiditeit doorgaans hoger.
- Tijdshorizon. Als de verkoper urgentie heeft, kan dit het liquiditeitsrisico vergroten. Als een verkoper geduldig is, vormt het liquiditeitsrisico minder een bedreiging.
Let op het gemeenschappelijke kenmerk van beide soorten liquiditeitsrisico: in zekere zin houden ze beide in dat er niet genoeg tijd is. Illiquiditeit is over het algemeen een probleem dat met meer tijd kan worden opgelost.
Maatregelen van marktliquiditeitsrisico
Er zijn ten minste drie perspectieven op marktliquiditeit volgens de bovenstaande figuur. De meest populaire en meest grove maatstaf is de bied-laat-spread. Dit wordt ook wel breedte genoemd. Er wordt gezegd dat een lage of smalle bied-laat-spread krap is en de neiging heeft om een meer liquide markt te weerspiegelen.
Diepte verwijst naar het vermogen van de markt om de verkoop of het verlaten van een positie op te vangen. Een individuele belegger die bijvoorbeeld aandelen van Apple verkoopt, heeft waarschijnlijk geen institutionele belegger de verkoop van een groot blok van aandelen in een kleine kapitalisatie zal bedrijf waarschijnlijk dat de koers dalen. Ten slotte verwijst veerkracht naar het vermogen van de markt om te herstellen van tijdelijk onjuiste prijzen.
Samenvatten:
- De bied-laat-spread meet de liquiditeit in de prijsdimensie en is een kenmerk van de markt, niet van de verkoper of de positie van de verkoper. Financiële modellen die de bied-laat-spread bevatten, passen zich aan voor exogene liquiditeit en zijn exogene liquiditeitsmodellen.
- De positiegrootte ten opzichte van de markt is een kenmerk van de verkoper. Modellen die hiervan gebruik maken meten liquiditeit in de kwantiteitsdimensie en staan algemeen bekend als endogene liquiditeitsmodellen.
- Veerkracht meet liquiditeit in de tijdsdimensies en dergelijke modellen zijn momenteel zeldzaam.
Aan het ene uiterste zou een hoge marktliquiditeit worden gekenmerkt door de eigenaar van een kleine positie ten opzichte van een diepe markt die uitmondt in een krappe bied-laat-spread en een zeer veerkrachtige markt.
Er wordt gezegd dat een lage of smalle bied-laat-spread krap is en de neiging heeft om een meer liquide markt te weerspiegelen.
Hoe zit het met het volume?
Het handelsvolume is een populaire maatstaf voor liquiditeit, maar wordt nu beschouwd als een gebrekkige indicator. Een hoog handelsvolume betekent niet noodzakelijk een hoge liquiditeit. De Flash Crash van 6 mei 2010 bewees dit met pijnlijke, concrete voorbeelden.
In dat geval, volgens de Securities and Exchange Commission (SEC), sell algoritmen waren het voeden van orders in het systeem sneller dan ze zouden kunnen worden uitgevoerd. Het volume is gestegen, maar veel orderachterstanden zijn niet ingevuld. Volgens de SEC is “vooral in tijden van aanzienlijke volatiliteit, eenhoog handelsvolume niet noodzakelijk een betrouwbare indicator van de marktliquiditeit.”
Liquiditeitsrisico opnemen
In het geval van een exogeen liquiditeitsrisico is een benadering het gebruik van de bied-laat-spread om de maatstaf rechtstreeks aan te passen. Let op: Risicomodellen zijn anders dan waarderingsmodellen en bij deze methode wordt ervan uitgegaan dat er waarneembare bied- / laatkoersen zijn.
Laten we illustreren met Value-at-Risk (VAR). Stel dat de dagelijkse volatiliteit van een positie van $ 1.000.000 1,0% is. De positie heeft een positief verwacht rendement, ook wel drift genoemd, maar aangezien onze horizon dagelijks is, brengen we ons kleine dagelijkse verwachte rendement terug naar nul. Dit is een gangbare praktijk. Dus laat het verwachte dagelijkse rendement gelijk zijn aan nul. Zijn de rendementen normaal verdeeld, dan is de eenzijdige afwijking bij 5,0% 1,65. Dat wil zeggen, de linker staart van 5% van de normale verdeling is 1,65 standaarddeviaties links van het gemiddelde. In Excel krijgen we dit resultaat met = NORM. S. INV (5%) = -1,645.
De 95% risicowaarde (VAR) wordt gegeven door:
$ 1.000.000 * 1,0% vluchtigheid * 1,65 = $ 16.500
Onder deze aannames kunnen we zeggen “slechts 1/20 dagen (5% van de tijd) verwachten we dat het dagelijkse verlies meer dan $ 16.500 zal bedragen.” Maar dit past niet bij de liquiditeit.
Laten we aannemen dat de positie zich in één aandeel bevindt met een vraagprijs van $ 20,40 en een biedprijs van $ 19,60, met een middelpunt van $ 20. In procenten uitgedrukt is de spread (%):
($ 20,40 – $ 19,60) ÷ $ 20 = 4,0%
De volledige spread vertegenwoordigt de kosten van een rondreis: kopen en verkopen van de aandelen. Maar aangezien we alleen geïnteresseerd zijn in de liquiditeitskosten als we de positie moeten verlaten (verkopen), bestaat de liquiditeitsaanpassing uit het optellen van de helft (0,5) van de spread. In het geval van VaR hebben we:
- Liquiditeitskosten (LC) = 0,5 x spread
- Voor liquiditeit gecorrigeerde VaR (LVaR) = positie ($) * [-drift (%) + volatiliteit * afwijken + LC], of
- Voor liquiditeit gecorrigeerde VaR (LVaR) = positie ($) * [-drift (%) + volatiliteit * afwijking + 0,5 * spread].
In ons voorbeeld
LVaR = $ 1.000.000 * [-0% + 1,0% * 1,65 + 0,5 * 4,0%] = $ 36.500
Op deze manier verhoogt de liquiditeitsaanpassing de VaR met de helft van de spread ($ 1.000.000 * 2% = + $ 20.000).
Het komt neer op
Liquiditeitsrisico kan worden onderverdeeld in financieringsrisico (cashflow) of marktliquiditeitsrisico (activa). Financieringsliquiditeit manifesteert zich meestal als kredietrisico, of het onvermogen om verplichtingen te financieren leidt tot wanbetalingen. Marktliquiditeitsrisico manifesteert zich als marktrisico, of het onvermogen om een actief te verkopen drijft de marktprijs naar beneden, of erger nog, maakt de marktprijs niet te ontcijferen. Marktliquiditeitsrisico is een probleem dat wordt veroorzaakt door de interactie van de verkoper en kopers op de markt. Als de positie van de verkoper groot is ten opzichte van de markt, wordt dit endogeen liquiditeitsrisico genoemd (een kenmerk van de verkoper). Als de markt kopers heeft teruggetrokken, wordt dit exogeen liquiditeitsrisico genoemd – een kenmerk van de markt dat een verzameling kopers is – een typische indicator is hier een abnormaal brede bied-laat-spread.
Een gebruikelijke manier om het marktliquiditeitsrisico op te nemen in een financieel risicomodel (niet noodzakelijk een waarderingsmodel) is om de maatstaf aan te passen of te “bestraffen” door de helft van de bied-laat-spread op te tellen / af te trekken.