Bedrijfsovername verdediging: het perspectief van een aandeelhouder
Er is veel geschreven, vaak in dramatische en onheilspellende taal, over vijandige overnames en de verschillende stappen die bedrijven nemen om deze te voorkomen. Hoewel de meeste artikelen en boeken dergelijke gebeurtenissen bekijken vanuit het perspectief van investeringsbankiers en bedrijfsfunctionarissen, is er weinig geschreven over de impact van vijandige overnames op aandeelhouders van doelbedrijven. Toch kunnen deze aandeelhouders aanzienlijke financiële gevolgen ondervinden wanneer de raad van bestuur van het doelbedrijf een verdediging activeert of aangeeft van plan te zijn dit te doen door defensieve strategieën aan het bedrijfshandvest toe te voegen nadat het nieuws van een op handen zijnde overname is verbroken.
Om de gevolgen van een overname te beoordelen, moeten aandeelhouders de verschillende defensieve strategieën identificeren en begrijpen die bedrijven gebruiken om er een te vermijden. Deze haaienafstotende tactieken kunnen zowel effectief zijn bij het dwarsbomen van een overname als nadelig zijn voor de aandeelhouderswaarde. Dit artikel bespreekt de effecten van enkele typische strategieën voor het afweren van haaien en gifpillen.
Belangrijkste leerpunten
- De defensieve strategieën die een bedrijf hanteert om een vijandige overname te dwarsbomen, kunnen een aanzienlijke impact hebben op zijn aandeelhouders, waaronder soms een daling van de aandeelhouderswaarde.
- Shark repellent verwijst naar clausules die een bedrijf aan zijn charter kan toevoegen en die worden geactiveerd door een vijandige overnamepoging en die het bedrijf onaantrekkelijk maken voor de potentiële overnemende partij.
- Een gifpil is een algemene defensieve tactiek die door doelbedrijven wordt gebruikt om een overnemende partij te ontmoedigen van hun vijandige overnamepogingen.
- Gifpillen zullen de kosten van de overname vaak verhogen boven wat de overnemende partij wil of kan betalen.
- Een aandeelhoudersrechtenplan is een voorbeeld van een gifpil die bestaande aandeelhouders de mogelijkheid geeft om tegen een gereduceerde prijs extra bedrijfsaandelen te kopen.
Rechtenplannen van aandeelhouders
Martin Lipton is de Amerikaanse advocaat die in 1982 werd gecrediteerd voor het creëren van een warrant-dividendplan, ook algemeen bekend als een aandeelhoudersrechtenplan. In die tijd hadden bedrijven die met een vijandige overname werden geconfronteerd, weinig strategieën om zich te verdedigen tegen bedrijfsovervallers, mannen als Carl Icahn en T. Boone Pickens, die grote belangen in bedrijven zouden kopen in een poging controle te krijgen.
Een aandeelhoudersrechtenplan treedt in werking onmiddellijk nadat de potentiële verkrijger zijn overnameplan bekendmaakt. Deze plannen geven bestaande aandeelhouders de mogelijkheid om tegen een gereduceerde prijs extra aandelen van het bedrijf te kopen. Aandeelhouders worden verleid door de lage prijs om meer aandelen te kopen, waardoor het eigendomspercentage van de overnemende partij afneemt. Dit maakt de overname duurder voor de overnemende partij en zou de overname mogelijk volledig kunnen dwarsbomen. Het geeft de raad van bestuur van het bedrijf op zijn minst de tijd om andere aanbiedingen af te wegen.
Voorbeeld van een aandeelhoudersrechtenplan
Een aandeelhoudersrechtenplan is een soort “gifpil” -strategie omdat het het doelbedrijf moeilijk te slikken maakt voor de overnemende partij. Voor aandeelhouders kan een gifpil echter ernstige bijwerkingen hebben.
Dit was het geval in juli 2018 toen de raad van bestuur van Papa John’s International Inc. (PZZA) stemde om een aandeelhoudersrechtenplan aan zijn charter toe te voegen om te voorkomen dat de verdreven oprichter John Schnatter de controle over het bedrijf zou krijgen. Door de verhuizing steeg de prijs van de gewone aandelen van het bedrijf, waardoor het te duur werd voor het vijandige overnameplan van Schnatter.
Hoewel de gifpil de vijandige overname van Papa John’s afweerde, waren de gunstige effecten voor aandeelhouders op zijn best tijdelijk. De hoge aandelenkoers kelderde snel nadat de overnamedreiging afnam en binnen enkele weken met meer dan 25% daalde.
Naast het veroorzaken van een tijdelijke stijging van de aandelenkoersen, kan een rechtenplan voor aandeelhouders het negatieve neveneffect hebben dat het aandeelhouders ervan weerhoudt enige winst te maken die zou kunnen ontstaan als de overname succesvol zou zijn.
Stemrechtenplannen
Een stemrechtenplan is een clausule die de raad van bestuur van een bedrijf aan zijn charter toevoegt in een poging om de stemrechten te reguleren van aandeelhouders die een vooraf bepaald percentage van de aandelen van het bedrijf bezitten. Aandeelhouders kunnen bijvoorbeeld worden uitgesloten van het stemmen over bepaalde kwesties zodra hun eigendom meer dan 20% van de uitstaande aandelen bedraagt. Het management zou stemrechtenplannen kunnen gebruiken als preventieve tactiek om te voorkomen dat potentiële verkrijgers stemmen over de aanvaarding of afwijzing van een overnamebod.
Het management kan ook een stemrechtenplan gebruiken om stemmen met een super-meerderheid te vereisen om een fusie goed te keuren. In plaats van een simpele goedkeuring van 51% van de aandeelhouders, zou het stemrechtenplan kunnen bepalen dat 80% van de aandeelhouders een fusie zou moeten goedkeuren. Met zo’n strikte clausule van kracht, zouden veel bedrijfsovervallers het onmogelijk vinden om de controle over een bedrijf te krijgen.
Bedrijven vinden het vaak moeilijk om aandeelhouders ervan te overtuigen dat dergelijke clausules gunstig voor hen zijn, vooral omdat ze aandeelhouders ervan zouden kunnen weerhouden winsten te behalen die een succesvolle fusie zou kunnen opleveren. In feite wordt de goedkeuring van stemrechtclausules vaak gevolgd door een daling van de aandelenkoers van de onderneming.
Gespreide Raad van Bestuur
Deze defensieve tactiek hangt ervan af dat het tijdrovend wordt om een hele raad van bestuur uit te stemmen, waardoor een proxy-gevecht een uitdaging wordt voor de toekomstige overvaller. In plaats van dat de hele raad tegelijkertijd verkiesbaar is, betekent een gespreide raad van bestuur dat bestuurders op verschillende tijdstippen worden gekozen voor meerjarige termijnen.
Omdat de raider gretig de raad van bestuur van het bedrijf wil vullen met bestuurders die vriendelijk zijn voor de overnameplannen, betekent het hebben van een gespreid bestuur dat het enige tijd zal duren voordat de raider het bedrijf controleert via een proxy-gevecht. Het doelbedrijf hoopt dat de raider zijn interesse verliest in plaats van een langdurig gevecht aan te gaan. Hoewel het aannemen van een gespreide raad van bestuur gunstig zou kunnen zijn voor het management van het bedrijf, is er geen direct voordeel voor de aandeelhouders.
Greenmail-optie
Greenmail is wanneer een beoogd bedrijf ermee instemt om zijn aandelen tegen een hogere prijs terug te kopen van de potentiële overvaller om een overname te voorkomen. De term is afgeleid van het combineren van “chantage” met “dollar”. In ruil voor het ontvangen van de premie, stemt de raider ermee in om pogingen tot een vijandige overname te stoppen.
Voorbeeld van Greenmail
Activistische investeerder Carl Icahn staat bekend om zijn gebruik van greenmail om bedrijven onder druk te zetten om hun aandelen van hem terug te kopen, anders riskeert hij het doelwit van een overname te worden. In de jaren tachtig gebruikte Icahn de greenmail-strategie toen hij dreigde de macht over te nemen over Marshall Field, Phillips Petroleum en Saxon Industries. In het geval van Saxon Industries, een New Yorkse distributeur van speciaal papier, kocht Icahn 9,5% van de uitstaande gewone aandelen van het bedrijf. In ruil voor het feit dat Icahn ermee instemde geen proxy battle aan te gaan, betaalde Saxon $ 10,50 per aandeel om zijn aandelen van Icahn terug te kopen. Dit vertegenwoordigde een winst van 45,6% voor Icahn, die oorspronkelijk een gemiddelde prijs van $ 7,21 per aandeel betaalde.
Na de aankondiging dat het management was gezwicht voor deze uitbetalingsstrategie, zakte de aandelenkoers van Saxon naar $ 6,50 per aandeel, wat een duidelijk voorbeeld is van hoe aandeelhouders kunnen verliezen, zelfs als ze een vijandige overname vermijden.
Om greenmail te ontmoedigen, heeft de Amerikaanse Internal Revenue Service (IRS) in 1987 een wijziging aangenomen die een accijns van 50% op de winst van greenmail plaatst.
White Knight, strategische partner
Een white Knight strategie stelt het management van een bedrijf in staat een vijandige bieder te dwarsbomen door het bedrijf te verkopen aan een bieder die ze vriendelijker vinden. Het bedrijf ziet de vriendelijke bieder als een strategische partner, een die waarschijnlijk het huidige management zal behouden en die aandeelhouders een betere prijs voor hun aandelen zal bieden.
Over het algemeen wordt een witte ridderverdediging als gunstig voor aandeelhouders beschouwd, vooral wanneer het management alle andere opties heeft uitgeput om een overname te voorkomen. Uitzonderingen hierop zijn echter wanneer de fusieprijs laag is of wanneer de gecombineerde waarde en prestaties van de twee bedrijven niet het verwachte financiële voordeel behalen.
Voorbeeld van een witte ridder
In 2008 zocht de wereldwijde investeringsbank Bear Stearns een witte ridder nadat hij tijdens de wereldwijde kredietcrisis te maken kreeg met catastrofale verliezen. De marktkapitalisatie van het bedrijf was met 92% gedaald, waardoor het een potentieel doelwit voor een overname was en kwetsbaar voor faillissementen. Witte ridder JPMorgan Chase & Co. (JPM) stemde ermee in om Bear Stearns te kopen voor $ 10 per aandeel. Hoewel dit ver verwijderd was van de $ 170 per aandeel dat het bedrijf slechts een jaar eerder verhandelde, was het bod hoger dan de $ 2 per aandeel die JPMorgan Chase aanvankelijk aan aandeelhouders aanbood.
Schulden vergroten
Het management van een bedrijf kan opzettelijk zijn schuld verhogen als een defensieve strategie om raiders van bedrijven af te schrikken. Het doel is om bezorgdheid te creëren over het vermogen van het bedrijf om terug te betalen nadat de overname is voltooid. Het risico is natuurlijk dat een grote schuldverplichting een negatieve invloed kan hebben op de jaarrekening van het bedrijf. Als dit gebeurt, kunnen aandeelhouders de dupe worden van deze strategie naarmate de aandelenkoersen dalen. Om deze reden wordt schuldverhoging over het algemeen gezien als een strategie die het bedrijf op korte termijn helpt een overname af te wenden, maar na verloop van tijd aandeelhouders zou kunnen schaden.
Een overname doen
In vergelijking met toenemende schulden, kan het doen van een strategische overname gunstig zijn voor aandeelhouders en een effectievere optie zijn om een overname af te wenden. Het management van een bedrijf kan een ander bedrijf verwerven door een combinatie van aandelen, schulden of aandelenswaps. Dit zal de overname-inspanningen van de overvallers duurder maken door hun eigendomspercentage te verwateren. Een ander voordeel voor aandeelhouders is dat als het management van het bedrijf zijn due diligence heeft gedaan bij het selecteren van een geschikt bedrijf om over te nemen, de aandeelhouders zullen profiteren van operationele synergieën op de lange termijn en hogere inkomsten.
Overname van de overnemende partij
Deze verdediging wordt vaak de Pac-Man-verdediging genoemd, naar de populaire videogame. Het doelbedrijf weert de ongewenste voorschotten van het overnemende bedrijf af door een eigen bod uit te brengen om de controle over het overnemende bedrijf over te nemen. De aanpak is zelden succesvol en loopt het risico het bedrijf op te zadelen met een grote overnameschuld. Aandeelhouders kunnen uiteindelijk voor deze dure strategie betalen door een daling van de aandelenkoers of verminderde dividendbetalingen.
Triggered Option Vesting
Een geactiveerde verwerving van aandelenopties is een clausule die de raad van bestuur toevoegt aan het charter van het bedrijf dat wordt geactiveerd wanneer zich een specifieke gebeurtenis voordoet, zoals de overname van het bedrijf. De clausule stelt dat in het geval van een wijziging van zeggenschap in het bedrijf, alle niet-verworven aandelenopties automatisch onvoorwaardelijk worden en door het overnemende bedrijf aan de werknemers moeten worden uitbetaald.
Deze tactiek weert vijandige investeerders af vanwege de hoge kosten die ermee gemoeid zijn en omdat het ertoe kan leiden dat getalenteerde werknemers hun aandelen verkopen en het bedrijf verlaten. Aandeelhouders profiteren over het algemeen niet als deze clausule wordt toegevoegd, omdat dit vaak leidt tot een daling van de aandelenkoers.
Het komt neer op
Het gebruik van gifpillen en haaienafweermiddel neemt af, en het percentage van Standard & Poor’s 1500 Index-bedrijven met een gifpilclausule daalde eind 2017 tot 4%, volgens informatie uit 2018 van de ISS Governance US Board. Studeer. Daarentegen had 54% van de bedrijven er een in 2005. De S&P 1500-index combineert de Standard & Poor’s 500 (S&P 500), de Standard & Poor’s MidCap 400 (S&P 400) en de Standard & Poor’s SmallCap 600 (S&P 600).
De afname in populariteit is toe te schrijven aan een aantal factoren, waaronder toegenomen activisme door hedgefondsen en andere investeerders, de wens van aandeelhouders om over te nemen, het verhinderen van besturen om defensieve plannen toe te voegen en het vervallen van dergelijke clausules in de loop van de tijd.
Het effect van beschermingsmaatregelen op aandeelhouders hangt vaak af van de drijfveren van het management. Als het management van mening is dat de overname zal leiden tot een afname van het vermogen van het bedrijf om te groeien en winst te genereren, kan de juiste actie zijn om alle beschikbare strategieën te gebruiken om de overname af te weren. Als het management zijn due diligence uitvoert en erkent dat de overname gunstig zou kunnen zijn voor het bedrijf en bij uitbreiding zijn aandeelhouders, dan kan het management voorzichtig bepaalde tactieken gebruiken om de aankoopprijs te verhogen zonder de deal in gevaar te brengen. Als het management echter puur gemotiveerd is om zijn eigen belangen te beschermen, kan het in de verleiding komen om alle defensieve strategieën te gebruiken die het nodig acht, ongeacht de impact op aandeelhouders.