Equity Premium Puzzle (EPP)
Wat is de Equity Premium Puzzle (EPP)?
De aandelenpremie-puzzel (EPP) verwijst naar de buitensporig hoge historische outperformance van aandelen ten opzichte van schatkistpapier, wat moeilijk te verklaren is. De risicopremie op aandelen, die gewoonlijk wordt gedefinieerd als het rendement op aandelen minus het rendement van schatkistpapier, wordt in de Verenigde Staten geschat op tussen de 5% en 8%. De premie wordt verondersteld het relatieve risico van aandelen te weerspiegelen in vergelijking met “risicovrije” overheidspapieren. De puzzel ontstaat echter doordat dit onverwacht hoge percentage een onredelijk hoge risicoaversie bij beleggers impliceert.
Belangrijkste leerpunten
- De aandelenpremie-puzzel (EPP) verwijst naar de buitensporig hoge historische outperformance van aandelen ten opzichte van schatkistpapier, wat moeilijk te verklaren is.
- Theoretisch zou de premie eigenlijk veel lager moeten zijn dan het historisch gemiddelde van tussen de 5% en 8%.
- De prospect-theorie van Daniel Kahneman en Amos Tversky, de rol van persoonlijke schulden, het belang van liquiditeit, de impact van overheidsregulering en belastingoverwegingen zijn op de puzzel toegepast.
- Eerder gebrek aan kennis, de daling van de Amerikaanse dollar ten opzichte van goud, de voordelen van diversificatie en bevolkingsgroei zijn allemaal mogelijke oplossingen voor de puzzel van aandelenpremies.
Inzicht in de Equity Premium Puzzle (EPP)
De equity premium puzzle (EPP) werd voor het eerst geformaliseerd in een studie van Rajnish Mehra en Edward C. Prescott in 1985. Het blijft tot op de dag van vandaag een mysterie voor financiële academici. Met name professor Prescott won in 2004 de Nobelprijs voor de Memorial Prize in Economics voor zijn werk aan conjunctuurcycli en om aan te tonen dat “de samenleving kan profiteren van een eerdere toewijding aan economisch beleid”, aldus een verklaring van de prijsorganisatie.
Sommige academici zijn van mening dat de risicopremie op aandelen te hoog is om een ”passend” compensatieniveau weer te geven dat zou voortvloeien uit de risicoaversie van beleggers. Daarom zou de premie eigenlijk veel lager moeten zijn dan het historisch gemiddelde van tussen de 5% en 8%.
Een deel van het mysterie rond de equity-premiepuzzel heeft te maken met de variantie van de premie in de loop van de tijd. Volgens schattingen voor de eerste helft van de 20e eeuw bedroeg de risicopremie op aandelen bijna 5%. In de tweede helft van die eeuw steeg de aandelenpremie tot ruim 8%. De aandelenpremie voor het eerste halfjaar zou lager kunnen zijn omdat de VS nog steeds op de gouden standaard zat, waardoor de impact van inflatie op overheidspapier werd beperkt. Veel maatstaven voor de waardering van de aandelenmarkt, zoals de P / E 10-ratio, helpen ook om de verschillende aandelenpremies te verklaren. De waarderingen van Amerikaanse aandelen waren in 1900 bovengemiddeld, in 1950 relatief laag en in 2000 op recordhoogtes.
Sinds de introductie van de EPP hebben veel academici geprobeerd de puzzel van de aandelenpremie op te lossen, of op zijn minst gedeeltelijk uit te leggen. De prospect-theorie van Daniel Kahneman en Amos Tversky, de rol van persoonlijke schulden, de waarde van liquiditeit, de impact van overheidsregulering en belastingoverwegingen zijn op de puzzel toegepast.
Ongeacht de verklaring blijft het een feit dat beleggers rijkelijk zijn beloond voor het aanhouden van aandelen in plaats van ‘risicovrije’ schatkistpapier.
Speciale overwegingen
Gezien de variantie en status als anomalie, zijn er substantiële vragen over de duurzaamheid van de aandelenpremie. Misschien is de echte reden voor de schijnbaar buitensporige risicopremie op aandelen dat beleggers zich niet realiseerden hoeveel aandelen meer terugkeerden. Een groot deel van het marktrendement is afkomstig van dividenden, die worden verduisterd door berichtgeving in de media over dagelijkse prijsbewegingen. Toen mensen zich de langetermijnvoordelen van aandelenbezit realiseerden, gingen de waarderingsniveaus over het algemeen omhoog. Het eindresultaat zou een lager rendement voor aandelen kunnen zijn, wat de puzzel met aandelenpremies zou oplossen.
De “risicovrije” aard en waarde van schatkistpapier is een andere cruciale overweging. Zijn schatkistpapier echt risicovrij? Natuurlijk niet. Veel overheden hebben hun valuta’s opgeblazen en in gebreke op hun schulden. Zelfs de geloofwaardigheid van de Amerikaanse regering varieert van jaar tot jaar. Goud is ongetwijfeld het risicovrije bezit. Gemeten ten opzichte van goud is de aandelenpremie sinds 1970 veel minder indrukwekkend. Vanuit dit oogpunt wordt de hoge aandelenpremie verklaard door de daling van de Amerikaanse dollar ten opzichte van goud en niet door objectief hoge rendementen voor aandelen.
De aggregatie van aandelen kan ook een rol spelen in de puzzel met risicopremies op aandelen. Individuele aandelen zijn veel riskanter dan de aandelenmarkt als geheel. In veel gevallen werden beleggers gecompenseerd voor het hogere risico van het aanhouden van bepaalde aandelen in plaats van het algemene marktrisico. Het traditionele idee was dat een investeerder rechtstreeks aandelen in enkele bedrijven zou kopen. Ideeën over diversificatie, onderlinge fondsen en indexfondsen kwamen later. Door te diversifiëren, kunnen beleggers het risico verkleinen zonder het rendement te verlagen, wat mogelijk een verklaring kan zijn voor de buitensporige risicopremie op aandelen die de kern vormt van de puzzel met aandelenpremies.
Ten slotte kunnen demografische gegevens een belangrijke rol spelen bij het rendement op de aandelenmarkt en bij het verklaren van de aandelenpremie-puzzel. Bedrijven hebben intuïtief meer klanten nodig om te groeien. Wanneer de bevolking toeneemt, krijgt het gemiddelde bedrijf automatisch nieuwe klanten en groeit het. Tijdens de 20e eeuw nam de bevolking in de meeste landen toe, wat de groei van het bedrijf en hogere beursrendementen ondersteunde. Empirisch gezien presteerden de aandelenmarkten in Japan en veel Europese landen slecht omdat hun bevolking begon af te nemen. Misschien creëerden de stijgende populaties de puzzel met aandelenpremies.