Waarom gestructureerde notities misschien niet geschikt voor u zijn
Voor de gewone belegger lijken gestructureerde bankbiljetten volkomen logisch. Investeringsbanken adverteren gestructureerde bankbiljetten als het ideale middel om u te helpen profiteren van uitstekende beursprestaties en tegelijkertijd u te beschermen tegen slechte marktprestaties.
Wie wil er nu geen opwaarts potentieel met neerwaartse bescherming? Investeringsbanken (die in veel opzichten slechts verkoop- en marketingmachines zijn die zijn bedoeld om u van uw geld te scheiden) onthullen niet dat de kosten van die bescherming meestal opwegen tegen de voordelen. Maar dat is niet het enige beleggingsrisico dat u loopt met gestructureerde notities. Laten we deze investeringen eens nader bekijken.
Belangrijkste leerpunten
- Investeringsbanken geven structured notes uit, dit zijn schuldverplichtingen met een ingebedde derivatencomponent.
- De waarde van het derivaat is afgeleid van een onderliggend actief of een groep activa, ook wel benchmark genoemd.
- Investeringsbanken claimen gestructureerde obligaties bieden activadiversificatie, de mogelijkheid om te profiteren van de prestaties op de aandelenmarkt en neerwaartse bescherming.
- Een groot nadeel van structured notes is dat de belegger een aanzienlijk kredietrisico moet lopen in het geval de uitgevende investeringsbank haar verplichtingen verliest, zoals het geval was bij het faillissement van Lehman Brothers in 2008.
- Oproeprisico, gebrek aan liquiditeit en onnauwkeurige prijzen zijn andere nadelen van gestructureerde bankbiljetten.
Wat is een gestructureerde notitie?
Een structured note is een schuldverplichting – in feite als een schuldbekentenis van de uitgevende investeringsbank – met een ingebedde derivatencomponent. Met andere woorden, het belegt in activa via afgeleide instrumenten. Een vijf-jarige lening met een opties contract is een voorbeeld van een soort van gestructureerde noot.
Een gestructureerde notitie kan een aandelenkorf, een enkel aandeel, een aandelenindex, grondstoffen, valuta’s, rentetarieven en meer volgen. U kunt bijvoorbeeld een gestructureerde notitie hebben die zijn rendement ontleent aan de S&P 500 Index, de S&P Emerging Market Cores Index of beide. De combinaties zijn bijna onbegrensd, zolang ze passen binnen het concept: profiteren van het opwaartse potentieel van het actief en tegelijkertijd de blootstelling aan zijn neerwaartse kant beperken. Als de zakenbanken het kunnen verkopen, maken ze zowat elke cocktail die je maar kunt bedenken.
Wat zijn de voordelen van gestructureerde notities?
Investeringsbanken adverteren dat gestructureerde bankbiljetten u in staat stellen om specifieke investeringsproducten en beveiligingstypes te diversifiëren, naast het bieden van algemene activadiversificatie. Ik hoop dat niemand gelooft dat dit logisch is, want dat is niet zo. Er bestaat zoiets als overdiversificatie en er is zoiets als zinloze diversificatie. Gestructureerde notities zijn de laatste.
Investeringsbanken adverteren ook vaak dat gestructureerde bankbiljetten u toegang geven tot activaklassen die alleen beschikbaar zijn voor instellingen of moeilijk toegankelijk zijn voor de gemiddelde belegger. Maar in de huidige investeringsomgeving is het gemakkelijk om in bijna alles te beleggen via onderlinge fondsen, exchange-traded funds (ETF’s), exchange-traded notes (ETN’s) en meer. Vindt u bovendien dat beleggen in een complex pakket van derivaten (structured notes) als gemakkelijk toegankelijk wordt beschouwd?
Het enige logische voordeel is dat gestructureerde bankbiljetten aangepaste uitbetalingen en blootstellingen kunnen hebben. Sommige notities maken reclame voor een beleggingsrendement met weinig of geen hoofdrisico. Andere obligaties bieden een hoog rendement in aan een bereik gebonden markten met of zonder hoofdbescherming. Toch worden in andere bankbiljetten alternatieven aangeprezen om hogere opbrengsten te genereren in een omgeving met een laag rendement. Wat uw voorkeur ook is, derivaten zorgen ervoor dat gestructureerde obligaties kunnen worden afgestemd op een bepaalde markt of economische voorspelling.
Bovendien zorgt de inherente hefboomwerking ervoor dat het rendement van het derivaat hoger of lager is dan het onderliggende actief. Natuurlijk moeten er afwegingen zijn, aangezien het toevoegen van een voordeel op de ene plaats het voordeel ergens anders moet verminderen. Zoals u ongetwijfeld weet, bestaat er niet zoiets als een gratis lunch. En als er zoiets was, zouden de investeringsbanken het zeker niet met u delen.
Wat zijn de nadelen van gestructureerde notities?
KREDIETRISICO
Als u in een gestructureerde obligatie belegt, bent u van plan deze tot de vervaldag aan te houden. Dat klinkt in theorie goed, maar heb je onderzoek gedaan naar de kredietwaardigheid van de uitgever van het biljet? Zoals bij elke schuldbekentenis, lening of andere soorten schuld, draagt u het risico dat de uitgevende investeringsbank in de problemen komt en haar verplichtingen verliest.
Als dat gebeurt, kunnen de onderliggende derivaten een positief rendement opleveren en kunnen de obligaties nog steeds waardeloos zijn – en dat is precies wat beleggers in 2008 overkwam tijdens kredietrisico toe bovenop het marktrisico. En ga er nooit vanuit dat het risico niet bestaat, alleen omdat de bank een grote naam is.
Gebrek aan liquiditeit
Gestructureerde bankbiljetten worden na uitgifte zelden op de secundaire markt verhandeld, wat betekent dat ze bestraffend en ondragelijk illiquide zijn. Als u om welke persoonlijke reden dan ook uit de kast moet komen – of omdat de markt crasht – is uw enige optie voor een vroege exit door te verkopen aan de oorspronkelijke uitgever en die oorspronkelijke uitgever zal weten dat u in de problemen zit.
Mocht u uw gestructureerde obligatie vóór de vervaldatum moeten verkopen, dan is het onwaarschijnlijk dat de oorspronkelijke uitgever u een goede prijs zal geven – ervan uitgaande dat ze überhaupt bereid of geïnteresseerd zijn om u een bod te doen.
Onnauwkeurige prijzen
Aangezien gestructureerde bankbiljetten na uitgifte niet worden verhandeld, is de kans op nauwkeurige dagelijkse prijzen erg laag. De prijzen worden meestal berekend door een matrix, die heel anders is dan de intrinsieke waarde. Matrixprijzen zijn in wezen een benadering van de beste gok. En wie denk je dat mag raden? Juist – de oorspronkelijke uitgever.
Andere risico’s die u moet kennen
Call-risico is een andere factor die veel beleggers over het hoofd zien. Voor sommige gestructureerde obligaties is het voor de emittent mogelijk om de obligatie vóór de vervaldatum in te lossen, ongeacht de prijs. Dit betekent dat het mogelijk is dat een belegger wordt gedwongen om een prijs te ontvangen die ver onder de nominale waarde ligt.
De risico’s houden daar niet op. Je moet ook rekening houden met de fiscale factor. Aangezien gestructureerde obligaties worden beschouwd als betaling van schuldinstrumenten, zijn beleggers verantwoordelijk voor het betalen van de jaarlijkse belasting daarop, ook al heeft de obligatie nog geen vervaldatum bereikt en ontvangen ze geen contanten. Bovendien zullen ze bij verkoop worden behandeld als gewoon inkomen, niet als een meerwaarde (of verlies).
Wat de prijs betreft, zult u waarschijnlijk te veel betalen voor een gestructureerde nota, die betrekking heeft op de kosten van de uitgevende instelling voor verkoop, structurering en afdekking.
Het gordijn terugtrekken
Wat als u zich niet druk maakt om kredietrisico, prijsstelling of liquiditeit? Zijn gestructureerde notities een goede deal? Gezien de extreme complexiteit en diversiteit van gestructureerde notities, zullen we de focus beperken tot het meest voorkomende type, de buffered return-verbeterde note (BREN). Gebufferd betekent dat het enige, maar geen volledige bescherming biedt tegen de nadelen. Verbeterd rendement betekent dat het marktrendement opwaarts benut. De BREN wordt gepitcht als ideaal voor beleggers die een zwakke positieve marktprestatie voorspellen, maar die zich ook zorgen maken over de dalende markt. Het klinkt bijna te mooi om waar te zijn, en dat is het natuurlijk ook.
Voorbeeld van een gestructureerde notitie
Een goed voorbeeld is een BREN die is gekoppeld aan de MSCI Emerging Markets Price Index. Deze specifieke zekerheid is een obligatielening van 18 maanden met een hefboomwerking van 200% aan de bovenkant, een buffer van 10% aan de onderkant en een limiet op de prestaties van 24%. Aan de positieve kant, als de prijsindex over de periode van 18 maanden 10% was, zou het biljet 20% opleveren. De limiet van 24% betekent dat het maximale bedrag dat u op het biljet kunt verdienen 24% is, ongeacht hoe hoog de index gaat.
Aan de andere kant, als de prijsindex -10% daalde, zou het biljet plat zijn en 100% van de hoofdsom teruggeven. Als de prijsindex met 50% was gedaald, zou het biljet met 40% zijn gedaald. Ik geef toe dat dat behoorlijk goed klinkt – totdat je rekening houdt met de limiet en de uitsluiting van dividenden. De volgende grafiek illustreert hoe dit effect zou hebben gepresteerd ten opzichte van zijn benchmark van december 1988 tot 2009.
Inzicht in Index vs. BREN Performance
Let eerst op de gebieden gemarkeerd met “Afgetopt!” in de grafiek die laat zien hoe vaak de limiet van 24% de prestatie van de notitie beperkte ten opzichte van de benchmark. Het rendement op 18 maanden van de index eindigend in februari 2000 was bijvoorbeeld 107,1%, terwijl het bankbiljet was afgetopt op 24%. Ten tweede, let op de gebieden gemarkeerd met “Bescherming?” Zie je hoe weinig de buffer de keerzijde tegen verlies kon beschermen?
Het rendement over 18 maanden van de index eindigend in september 2001 was bijvoorbeeld -49,7% ten opzichte van de obligatie, die -39,7% was dankzij de buffer van 10%. Ja, het biljet deed het beter, maar een daling van -39,7% lijkt nauwelijks de keerzijde te beschermen. Wat nog belangrijker is, wat deze twee periodes laten zien, is dat het biljet 83,1% (107,1% – 24%) opgaf om 10% neerwaarts te besparen, wat een behoorlijk slechte transactie lijkt.
Speciale overwegingen
Onthoud dat de notitie is gebaseerd op de MSCI Emerging Markets Price Index, die geen dividenden omvat. Als u rechtstreeks in de MSCI Emerging Markets Index zou beleggen via een beleggingsfonds of ETF, zou u die dividenden herbeleggen over de 18 maanden. Dit is een enorme deal die meestal over het hoofd wordt gezien door particuliere beleggers en nauwelijks wordt genoemd door de zakenbanken.
Het gemiddelde rendement over 18 maanden voor de Emerging Price Index tussen 1988 en september 2009 is bijvoorbeeld 18%. Het gemiddelde rendement over 18 maanden voor de Emerging Total Return Index (prijsindex, inclusief dividenden) is 22,4%. Dus de juiste vergelijking voor de prestaties van een gestructureerde notitie is niet tegen een prijsindex, maar tegen de totaalrendementsindex.
Ten slotte moeten we begrijpen hoeveel neerwaartse bescherming de buffer van 10% bood, gezien hoeveel van het voordeel werd ingeleverd. Terugkijkend op de periode tussen oktober 1988 en september 2009, zou de buffer u gemiddeld slechts 6,6% hebben bespaard, niet 10%. Waarom? De dividenden verlagen de waarde van de buffer. Voor de periode van 18 maanden die eindigde in juli 2001, bedroeg de MSCI Emerging Total Return Index -36,4%, de MSCI Emerging Price Index -38,6% en de structured note dus -28,6%. Dus voor deze 18 maanden was de buffer van 10% slechts 7,8% waard (36,4% – 28,6%) in vergelijking met alleen directe investeringen in de index.
Het komt neer op
risico-opbrengstverhouding is gewoonweg slecht. De illustraties en voorbeelden van zakenbanken benadrukken en overdrijven altijd de beste eigenschappen, terwijl de beperkingen en nadelen worden gebagatelliseerd. De waarheid is dat historisch gezien de neerwaartse bescherming van deze bankbiljetten beperkt is, en tegelijkertijd wordt het opwaartse potentieel beperkt. Voeg nu het feit toe dat er geen dividenden zijn om de pijn van een achteruitgang te verzachten.
Als u toch kiest voor gestructureerde obligaties, onderzoek dan vergoedingen en kosten, geschatte waarde, looptijd, of er al dan niet een call-functie is, de uitbetalingsstructuur, fiscale implicaties en de kredietwaardigheid van de emittent.